泰康资产段国圣：建议机构投资者拉长权益市场投资期限、做好品种分散化

泰康资产段国圣：建议机构投资者拉长权益市场投资期限、做好品种分散化番茄社区APP直播 近日，中国保险资产管理业协会会长，泰康保险集团执行副总裁、首席投资官，兼泰康资产CEO段国圣以“后疫情时代的资产配置”为主题，从后疫情时代的风险与挑战、下阶段宏观经济形势展望、中

近日，中国保险资产管理业协会会长，泰康保险集团执行副总裁、首席投资官，兼泰康资产CEO段国圣以“后疫情时代的资产配置”为主题，从后疫情时代的风险与挑战、下阶段宏观经济形势展望、中国中长期经济结构特征、后疫情时代资产配置策略四个方面作了深入剖析。

聚焦至第四部分的策略指导，段国圣在论述了债券和债券未来的利率展望，分析了权益投资机会后，在资产配置上，对于长期资金或机构投资者，就如如何取得权益资产良好回报，其认为首先必须投资权益类资产，不可能把大量资产投到稳定但收益率低的固收。保险资金、退休金等可开展长期投资，随着投资期限的拉长，风险是逐步降低的。

利率向上两大驱动力，人口老龄化和利率市场化

段国圣认为资产配置肯定避免不了固定收益。谈固定收益必须对中期的利率走势做一个研判，这是我们做固定收益的一个锚或基石。

首先是，债权型融资主要适合于成熟型行业。当下，成熟型行业的资本回报率（如地产、基建）是在下降的，它就一定导致债务融资利率上限下降，这也是整个利率向下的驱动力。

同时，段国圣表示，其发现两个利率向上的驱动力。一是人口抚养比的上升或人口老龄化，导致宏观储蓄率下降，它的直接表现为经常账户占GDP的比重是趋于回落，对利率的底部形成很强的支撑；二是中国的利率市场化还未完成，在推进的过程中，中国的债券收益率的中枢与GDP中枢缺口会缩窄，对利率底部形成支持。

段国圣认为利率的本质是资本的价格。一方面有需求，投资资本金不够的话，就要去借钱，形成债务融资；一方面有供给，供给实际上是储蓄结余。

对于开放的经济体来说，储蓄减去投资等于经常账户的顺差，经常账户顺差的变化反映宏观储蓄率的变化趋势。这本质上取决于人口结构，随着社会老龄化的加速，净储蓄率是逐渐下降的，相应的一些主要的配置机构，像保险公司的资金来源也慢慢地会下降。所以支付压力又提升，很多老龄化以后都要用钱，从而对利率形成向上的推力。2019年到2023年适龄人口在下降，但最近5年下降的速度会比较慢，影响不太大。

从中国债券主要投资者来看，第一大买家是商业银行，绝对的主力；其次是保险公司，其他的都是短期的投资者。所以，银行的行为就决定利率的底部。根据过往历史经验，基于银行负债成本，我们算下来十年期的国债的底部利率应该在2.5%附近。根据这样推断，今年疫情最严重的时候利率降到2.48%，当时我们就判断2.5%附近或者今年2.48%，在未来的几年都是利率的底部。

此外，对于固定收益未来几年有一些风险因素，一是长期通胀的不确定性在明显上升；二是现在美国实施逆全球化，逆全球化的结果一定会导致成本的上升；三是应付类似于疫情这种突发事件，也会推升成本。

权益市场最好投资机会在中国公司，业务转型或带来经济新增长点

从权益方面看，段国圣分析称，目前国际形势严峻，但是我们的外资流入非常稳定，没有受到太大的影响。

MSCI WORLD指数所有的成分股中，我们根据三条标准筛选：第一个标准，一家上市公司的市值在50-1000亿美元之间，太大的我不管了，太小的我不管了，就是中间带；第二个就是相对稳定的成长行业，比如消费、医药、科技等等；第三个是复合的收入和增速在10%以上。

满足这三个条件的成分股中，58%是中国公司，18%是美国公司，其他地区公司占24%，说明什么问题？最好的投资机会在中国公司。

第一是谈地产，城镇化的进程在放缓，房地产投资的拐点肯定在形成。但还有其他几个因素，一是人均住宅面积要提升，二是有些房子旧了要拆迁，三是家庭小型化同样需要一套房子。所以尽管城镇化的速度在放慢，但是城镇化还在继续，只是增长的速度比前些年慢，这是一个刚性的需求。

第二是消费升级浪潮下的消费产业，比如在消费升级下，一是渗透率在提高，有一些存量产品的更新换代，比如家电。另外一方面，比如我国的汽车消费和服务业消费渗透率比发达国家低，这些产业我们还有很强的增长空间。

还有一块是权益投资里面的疫情和长寿时代下的医药产业。未来人的寿命越来越长，但人到一定年龄以后，总有毛病。所以，医药板块是未来增长最快的领域之一，它的主要逻辑在于产品的升级以及需求端的不断增长。

第三是国产替代，华为事件加速了国产替代的进程。现在全社会已经形成共识，关键技术领域比较自主可控，所以在很多的创新领域：第一方面美国遏制中国形成了我必须这么做的共识，第二个是有大型的企业、关键的企业会帮助很多的供应链做这件事情。比如说TMT中的应用软件，政府对基础软件的自主可控需求的增长，有望在党政、金融机构实现国产替代。

同时，疫情的爆发促进了新基建的建设，5G建设加速推进，电子传媒行业都受益，包括传媒行业5G的应用，5G应用行业太大了，包括物联网、车联网、自动驾驶、VR/AR等等，还有苹果产业链等等这样一些产业是受益的。

控制权益风险、提高投资回报，保险资金可开展长期投资

最后，段国圣讲认为资产配置最核心的东西是回答权益和债券的比例，股权和债权的比例关系。

段国圣指出，债权和股权是企业融资的两个极端，通常来说，股权承担更大的风险，股权的长期收益率是高于债权的。当然在股权和债权中间有一些中间的形式叫夹层，比如优先股、可转债等其他的夹层，所以他们的风险收益特征也是在股权和债权中间的。

固定收益类的，债权类投资回报的上限是成熟行业的ROE水平决定的，这也决定了固定收益类资产的回报将长期比权益类资产要低。

权益类的，长期收益率是好的，但是权益资产有高风险的特征，它的波动性也比其他资产要高，我们国家股票市场总体是初级阶段，所以它的波动性比发达国家市场波动性更高。

因此，从资产配置的角度，如果你是一个长期资金或机构投资者，如何取得权益资产呢？

我们发现要取得一个良好的回报，首先必须投资权益类资产，不可能把大量资产投到固收里面，投到固收是稳定，但是收益率低。

同时，我们发现，长期资金、保险资金、退休金等可以开展长期投资。长期投资是有效地控制权益风险的一个手段，随着投资期限的拉长，风险是逐步降低的。但最好在权益内部要做品种的分散化，在品种的内部分散化的时候，最好降低这些内部品种的关联度。举个例子，比如A股跟港股，如果相关性很高，你投它，虽然是两个品种，但是它的分散程度不是足够高。

但我们要特别小心，在权益资产里面风险有两类风险，一类风险叫可恢复性风险，一类是不可恢复性的风险。如果个别行业或个别股票上投资风险，这个风险是不可恢复的；如果是市场性的波动、政策周期性的影响，它是可恢复的。

我们发现稳健的长期投资者在资产配置中一般都会出现两个特征，第一是权益偏好，第二是分散化投资，构建一个分散化的权益性的资产组合是提升权益仓位的重要途径。

此外，我们发现，权益资产中的内部的权益资产具有相关性。比如港股和A股的股价波动在短时间内相关性很强，在很长的时间里面，长了以后不仅是降低单个品种的波动性，而且也降低了不同的权益类资产的相关性，它使得你的风险更加繁杂。（保险 雷赛兰 leisailan@lanjinger.com）