怜子如何不丈夫卫信康营收向下主打药品毛利下降券商定价上限9元居民捕到一千余磅重巨鳄

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2017-08-01
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　　编者按：主承销商为中信证券的卫信康于2017年7月10日在上交所发布最新版招股书，于2017 年 7 月 21 日上市，股票简称卫信康；股票代码603676；本次 A 股公开发行的股份数6,300 万股，均为新股，无老股转让；本次发行完成后总股本42,300 万股；本次发行募集资金总额 34,839.00 万元，募集资金净额：29,703.54 万元。财通证券研报定价7.25～8.70元，兴业证券研报定价7.5-9元。

　　数据显示，卫信康2013年至2016年实现营业收入分别为34,229.76万元、39,079.46万元、44,023.37万元、42,636.09万元；实现归属于母公司股东的净利润分别为8,295.05万元、10,673.59万元、11,293.47万元、11,491.58万元。

　　2017 年 1-3 月，发行人实现营业收入 7,780.81 万元，较上年同期下降 1.96%；归属于母公司所有者的净利润为 2,009.61 万元，较上年同期下降 5.61%。

　　结合行业发展趋势及公司实际经营情况，发行人预计 2017 年上半年营业收入为18,150万元至21,300万元，较2016年上半年同比变动幅度为-14.81%至-0.02%；预计实现归属于母公司净利润 5,850 万元至 6,450 万元，同比变动幅度为-9.47%至-0.18%。

　　以上数据可见，卫信康2016年营收较2015年减少，2017年一季度同比再降，预计今年上半年营业收入同比下降。

　　卫信康2013年至2016年经营活动产生的现金流量净额分别为8,858.89万元、11,847.22万元、11,446.89万元、10,378.81万元。

　　卫信康2013年至2016年应收账款分别为399.20万元、820.15万元、1,632.48万元、874.84万元；占流动资产比例分别为2.47%、5.62%、6.87%、3.36%；应收账款周转率分别为44.15次、38.64次、25.47次、23.70次。

　　卫信康2013年至2016年存货分别为1,986.32万元、2,701.05万元、3,520.32万元、5,151.86万元；占流动资产比例分别为12.31%、18.51%、14.81%、19.80%；存货周转率分别为8.08次、5.30次、5.18次、3.68次。

　　卫信康2013年至2016年资产总计分别为30,930.20万元、36,337.18万元、50,875.09万元、55,235.58万元；负债合计分别为6,151.78万元、7,709.06万元、10,582.42万元、9,293.51万元；其中流动负债分别为6,151.78万元、7,709.06万元、10,582.42万元、8,543.20万元。

　　卫信康2013年至2016年综合毛利率分别为66.22%、67.97%、63.38%、62.24%。其中，公司主要产品注射用 12 种复合维生素2014至2016年毛利分别为16,059.54万元、18,611.20万元、17,021.05万元；毛利率分别为84.30%、73.89%、67.72%。

　　试图联系卫信康，截至发稿，采访邮件暂未收到回复。

　　专注静脉补充剂行业

　　招股书资料显示，卫信康全称西藏卫信康医药股份有限公司，有限公司设立于2006 年 3 月 17 日，2015 年 12 月 2 日整体变更为股份公司，公司的控股股东为西藏中卫康投资。

　　公司以临床需求为导向，立足于研发创新，坚持仿创结合，以化学药品制剂及其原料药的研发、生产、销售为主营业务，在静脉维生素补充剂、静脉电解质补充剂、静脉补铁剂等细分领域具有较强竞争力，同时生产和销售护肝类用药、抗生素类产品。

　　公司的实际控制人为张勇，中国国籍，无境外永久居留权。张勇直接持有卫信康14.8340%的股权。同时，张勇持有西藏中卫康投资 93.1770%的股权，进而控制卫信康57.0136%的股权；并作为执行事务合伙人持有西藏京卫信康投资（有限合伙）66.9998%的出资比例，进而控制卫信康 14.2534%的股权。同时，张勇妻子钟丽娟直接持有卫信康10.00%的股权。

　　卫信康于2017年7月10日在上交所发布最新版招股书，于2017 年 7 月 21 日上市，主承销商为中信证券；股票简称卫信康；股票代码603676；本次 A 股公开发行的股份数6,300 万股，均为新股，无老股转让；本次发行完成后总股本42,300 万股；本次发行募集资金总额 34,839.00 万元，募集资金净额：29,703.54 万元。

　　卫信康募集资金主要用途如下：

　　1.注射剂新药产业化建设项目，项目总投资16,003.75万元，拟投入募集资金8,000.00万元；2.白医制药新产品开发项目，项目总投资7,774.00万元，拟投入募集资金3,000.00 万元；3.营销网络拓展及信息化建设项目，项目总投资7,966.81万元，拟投入募集资金4,703.54 万元；4.江苏中卫康研发中心建设项目，项目总投资7,053.00 万元，拟投入募集资金4,500.00万元；5.西藏卫信康研发中心建设项目，项目总投资5,035.00万元，拟投入募集资金3,500.00万元；6.补充流动资金，项目总投资10,000.00万元，拟投入募集资金6,000.00 万元。　　

截图自招股书

　　“两票制”实施引问询

　　据证监会2017年06月20日发布的主板发审委2017年第93次会议审核结果公告显示，主板发审委要求卫信康说明以下问题：

　　1、请发行人代表进一步说明“两票制”的实施和全面推开，对发行人收入、成本、利润的影响，是否已经或将要导致发行人的经营模式、盈利模式发生重大变化，新业务模式的合法性和可持续性是否存在重大不确定性，是否对发行人的持续盈利能力造成重大不利影响，发行人拟采取的应对措施及其有效性，经营风险的揭示是否充分。请保荐代表人说明核查意见。

　　2、请发行人代表进一步说明：（1）在“两票制”实施地区，发行人向山西普德药业有限公司（以下简称普德药业）收取专利/技术使用费、商标/品牌使用费、市场管理及推广服务费的具体协议约定，报告期内收取相关费用的情况，报告期各期收费标准是否一致；该等约定与我国现有的药品管理规定是否存在冲突或违背情形；该等模式在“两票制”下的合法性、稳定性，发行人的合法权益是否能得到充分保障，是否存在经营模式发生重大变动的可能，是否取得有权部门的认可；（2）发行人与普德药业的业务合作是否符合我国相关法律法规及行业监管部门的规定，是否符合行业特点，发行人是否对普德药业存在重大依赖；（3）选择普德药业作为主要产品独家生产合作方的原因，发行人对普德药业若无法按照发行人的要求完成订单的具体应对措施及可行性，发行人药品自主申报及生产的进展情况；（4）“普德药业分立、合并、控股权变更等事项不影响双方的合作”的依据及可行性，山西仟源医药集团股份有限公司（以下简称仟源医药）向哈尔滨誉衡药业股份有限公司购买普德药业100%股权的最新进展情况，普德药业被仟源医药收购后是否存在与发行人终止合作的风险及其依据；（5）发行人向普德药业采购药品的定价机制及具体的价格调节机制，发行人向普德药业采购药品价格的公允性，是否存在其他利益安排；（6）相关信息及风险是否充分披露。请保荐代表人发表核查意见。

　　3、请发行人代表结合经销商的经营情况、合作年限等，进一步说明报告期新增经销商的合作条件、背景，经销商采购发行人产品的销售情况，是否存在囤货或积压的情形，经销商退出的原因及其合理性，经销商退出后存货的具体处置情况。请保荐代表人发表核查意见。

　　4、请发行人代表进一步说明：（1）发行人与其实际控制人发生的资金拆借情况，关联交易是否公允；（2）发行人的实际控制人向发行人借款的最终用途，还款的资金来源，发行人是否存在通过体外资金循环虚构采购、销售情况；（3）发行人关于资金管理、关联交易等相关内控制度的建立及有效执行情况。请保荐代表人发表核查意见。

　　5、请发行人代表进一步说明发行人主要研发项目的研发进展，长期未取得生产批件的原因，将研发费用资本化是否审慎、合理，是否符合《企业会计准则》的规定。请保荐代表人发表核查意见。

　　证监会2017年06月02日发布的卫信康首次公开发行股票申请文件反馈意见显示，请保荐机构核查并在招股说明书中披露两票制的推行将会对公司造成的影响，是否可能会对公司目前的业务模式及未来的可持续发展造成不利影响，公司针对该事项的应对措施。

　　“两票制”或致业绩下滑

　　据了解，“两票制”是指药品从药厂卖到一级经销商开一次发票，经销商卖到医院再开一次发票，以“两票”替代目前常见的七票、八票，减少流通环节的层层盘剥，并且每个品种的一级经销商不得超过2个。

　　卫信康招股书显示，2017 年 1 月，国务院医改办等联合发布《关于在公立医疗机构药品采购中推行“两票制”的实施意见（试行）》，要求公立医疗机构药品采购中应逐步推行“两票制”，争取到 2018 年在全国全面推开。

　　“两票制”旨在压缩流通环节，便于行业监管、减少额外流通成本。而药品产业链上研发、生产、销售等环节仍不可或缺，销售环节经销商的利益实现形式由药品销售利润改变为向生产企业或上游机构提供专业化服务并收取相应费用。

　　“两票制”政策下，公司与普德药业在研发、生产、销售环节的权责及利益分配保持不变，但合作产品将由普德药业按公司指定价格直接销售至公司指定的下游药品配送企业，公司向普德药业收取专利/技术使用、商标/品牌使用、市场管理及推广服务收入。

　　双方已就上述事项达成约定并开始少量执行。从实际运行情况看，公司从合作产品获得的盈利并无重大改变。

　　但是，“两票制”政策的推行尚处于地方政府论证和探索阶段，截至本招股说明书出具之日，尚未大面积推行。公司在“两票制”大面积推进过程中，仍有磨合调整的过程，不排除阶段性的业绩波动的情形。假如出现各地方政府就“两票制”的具体落地政策出现较大变化等情况，公司不能及时调整适应，可能出现业绩下滑的情形。

　　长期来看，“两票制”的推行旨在压缩和规范流通环节，将为具有竞争力的企业营造更加规范、有利于长期健康发展的经营环境；另一方面，“两票制”下流通环节的压缩也可能对上游研发、生产环节的收益构成间接影响。发行人已累计自主申报 30个项目、储备了合理的产品梯队，将有力支撑其未来的盈利能力。

　　主打药品注射用 12 种复合维生素毛利下降

　　招股书显示，卫信康产品分为注射用 12 种复合维生素、注射用门冬氨酸钾镁、蔗糖铁注射剂、门冬氨酸钾注射液及其他。其中，注射用 12 种复合维生素为公司主要产品。

　　2014至2016年，注射用 12 种复合维生素毛利分别为16,059.54万元、18,611.20万元、17,021.05万元；毛利率分别为84.30%、73.89%、67.72%。　　

截图自招股书

　　券商定价最低7.25元最高9元

　　财通证券研报认为，2014年以来，公司经营状况良好，营业收入保持稳定，预计公司2017～2019年EPS分别为0.29元、0.33元、0.39元，预计PE在25-30倍之间，公司的合理市值为33.84～40.61亿元，对应2017年的股价合理区间为7.25～8.70元。

　　财通证券认为，卫信康在静脉补充剂细分领域占据市场主导地位。公司基于自身的研发实力及临床需求，选择了市场空间较大、技术门槛较高、竞争较少的品种开展研发，核心产品竞品较少，处于细分市场领先地位。注射用12种复合维生素占主导地位，2015年度市场占有率97.36%；注射用门冬氨酸钾镁2015年市场份额55.45%，排名第一；自主产品门冬氨酸钾注射剂2016年收入增长900%；蔗糖铁注射剂市场份额28.64%，排名第二。

　　兴业证券研报认为，预计公司2017-2019年EPS（按照发行6100万新股计算）分别为：0.30、0.33、0.37元，考虑到可比公司的PE水平，行业周期及公司的盈利增长情况，给予公司2017年25-30倍PE，公司的合理价格在7.5-9元左右。按照本次新股发行方式，发行价格为5.53元，建议在此价位申购。

　　兴业证券认为，我国化药制剂稳定增长，强研发实力企业潜力进一步释放。近年来，我国化学药品制剂医药工业总产值呈现平稳增长趋势，未来有研发实力、品种等优势的制剂研发及生产企业，将通过自主研发、创新仿制等战略转型在竞争中保持领先。随着监管及市场环境的变化，拥有较强技术研发实力的企业的潜力将进一步释放，技术水平较低、研发能力弱的企业的市场可能在新的市场环境中被淘汰，市场进一步向优势企业集中。

　　财通证券、兴业证券研报同时表示，卫信康存在主导产品被进一步仿制、药品价格下降、新药研发失败的风险。

　　实控人资金拆借补贴家用

　　据卫信康招股书显示，2014年、2015年公司实际控制人张勇与公司之间存在资金往来，截至 2015 年 12 月，张勇与公司之间的资金往来已经全部偿还。

截图自招股书

　　报告期之前，发行人实际控制人张勇主要用于家庭开支，在海南等地购置房产等原因，从发行人处取得借款。上述借款大部分在 2014 年 7 月份偿还，余额在 2015 年 6月份偿还完毕。　　

截图自招股书

　　普德药业采购额占采购总额比例近90%

　　据招股书显示，卫信康2003 年起与普德药业开展业务合作，并建立了稳固的业务合作关系，双方业务合作模式概述如下：公司负责合作产品研究开发工作，提供药品注册申请所需的全套技术资料（包括生产工艺、原料药及制剂的质量标准和分析检测方法等），为取得合作产品的药品批准文号及药品生产提供技术支持，并承担相关费用。同时，公司享有合作产品的经销权、知识产权及处置权。

　　数据显示，2014至2016年公司对普德药业的采购金额分别为10,810.38万元、14,827.55万元、15,629.81万元；占采购总额的比例分别为85.98%、90.13%、89.80%。　　

截图自招股书

　　对此，证监会在反馈意见中表示，请保荐机构、发行人律师核查并在招股说明书中披露发行人与普德药业合作模式是否会引发较高的知识产权及生产技术泄密风险及发行人的应对措施。

　　银行存款8000万

　　据招股书数据显示，卫信康2014年至2016年货币资金余额分别为7,755.90万元、13,631.22万元和8,927.42万元，占流动资产的比例分别为 53.16%、57.33%和 34.32%。

　　卫信康货币资金主要包括库存现金及银行存款。其中，2014年至2016年库存现金分别为71.90万元、31.56万元、24.70万元；银行存款分别为7,683.99万元、13,599.66万元、8,902.73万元。　　

货币资金构成（截图自招股书）

　　卫信康表示，2016 年底，公司现金分红 6,000 万元，且购买了 7,850 万元的金融机构理财产品（列示于其他流动资产），公司现金流量状况良好。

　　理财资金近8000万

　　招股书数据显示，公司2014年至2016年其他流动资产金额分别为538.88万元、868.93万元和8,692.24万元，2014 年至 2015 年均为待抵扣的进项税。

　　2016 年末，其他流动资产中包含 7,850万元的金融机构理财产品、828.33 万元的待抵扣进项税以及 13.90 万元的预交企业所得税，造成金额大幅上升。

　　卫信康表示，报告期内，公司利用闲置资金购买金融机构的理财产品，在确保安全性和流动性的基础上实现资金的保值增值。　　

截图自招股书

　　经销商逐年减少

　　据招股书显示，卫信康2014年至2016年区域经销商数量分别为1,331家、1,183家、917家。其中销售规模 500 万以上数量分别为18家、21 家、18家；销售规模 200-500 万数量分别为22家、22家、31 家、销售规模小于 200 万数量分别为1,291家、1,140家、868家。